股票名師出高徒——巴菲特的兩位老師對巴菲特的影響
admin
應(yīng)該說，巴菲特綜合了本杰明·格雷厄姆和菲利普·費(fèi)雪這兩個(gè)投資傳奇人物的兩種不同的投資哲學(xué)，所以巴菲特說，“我是百分之十五的費(fèi)雪，百分之八十五的格雷厄姆。”兩位老師是怎樣從不同方向具體影響巴菲特的呢？讓我們慢慢考證如下。
（一）格雷厄姆大師對沃倫 巴菲特的影響
格雷厄姆被公認(rèn)為是證券金融分析的開山鼻祖。他1894年出生于倫敦，后移居紐約。1919年，年僅25歲的他，年薪卻高達(dá)60萬美元，并和人組建了投資合伙公司。1934年與大衛(wèi)·多德合著完成了第一部專著《證券分析》（《Security Analysis》），此書系統(tǒng)闡述了價(jià)值投資的核心：用基本分析方法來衡量一家上市公司的“內(nèi)在價(jià)值”，并以此作為投資準(zhǔn)則。格雷厄姆重點(diǎn)關(guān)心的是公司的股票價(jià)格相對于其內(nèi)在價(jià)值是否廉價(jià)：
“我們的方法看似簡單得讓人難以置信，既沒有經(jīng)濟(jì)周期或大盤走勢的預(yù)測，也沒有選定特別的企業(yè)或公司，我們不考慮產(chǎn)業(yè)差別，一視同仁地單純以股票的吸引力作為評估標(biāo)準(zhǔn)。”（摘自1934年《證券分析》）
格雷厄姆強(qiáng)調(diào)買入價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值相比要有足夠的安全邊際，是價(jià)值投資的開創(chuàng)者，為價(jià)值投資奠定了方法論的基礎(chǔ)。該書成為金融市場上有史以來再版最多的暢銷書，也成為很多投資人心中的“圣經(jīng)”。《聰明的投資者》（按英文《The Intelligent Investors》譯作《智慧型投資者》可能更好）1949年第一次出版，是格雷厄姆《證券分析》的普及版，專門寫給個(gè)體投資者，被稱為“安全和價(jià)值的簡單圣經(jīng)”。
難得的是，格雷厄姆作為投資界的一代宗師，早在20世紀(jì)30年代證券投資市場一片混亂時(shí)，他就能提出科學(xué)的證券分析學(xué)說和思想，在投資領(lǐng)域產(chǎn)生了極為巨大的震動(dòng)，影響了后來的投資者。巴菲特曾虔誠地說過：“在投資的羅盤上，格雷厄姆就是到達(dá)成功彼岸的唯一指針。”
《證券分析》和《聰明的投資者》的精要之處在于：正確區(qū)分了兩種行為——投資與投機(jī)的區(qū)別：
“投資操作是基于全面的分析，確保本金的安全和滿意的投資回報(bào)。不符合這些要求的操作是投機(jī)。”（摘自1934年《證券分析》）
那么，巴菲特都在老師格雷厄姆身上學(xué)到了哪些前所未有的投資理念呢？
1.“內(nèi)在價(jià)值”原則——巴菲特學(xué)的第一招
巴菲特就是《聰明的投資者》最早的受益者之一，他說：
“早在1950年這本書首次出版后不久我就閱讀了此書，當(dāng)時(shí)我19歲。那時(shí)我就認(rèn)為這是所有投資方面最好的書。現(xiàn)在我依然這樣認(rèn)為。”（摘自1987年巴菲特演講錄）
1949年格雷厄姆出的書，巴菲特不是在當(dāng)年，而是在一年后的1950年才讀了此書，當(dāng)時(shí)19歲。實(shí)際上，作為一個(gè)僅僅19歲的毛頭小伙子來說，能夠清晰地判斷出那是一本投資方面最好的書，已經(jīng)不容易了。
那么，巴菲特的第一位老師格雷厄姆都給他留下了哪些具體的印象呢？我們看股東信中的具體描述：
“在至今我個(gè)人認(rèn)為最佳的投資教材——由格雷厄姆所寫的《聰明的投資者》）書中最后一段提到的，最佳的投資是以商業(yè)角度來看的投資。”（摘自巴菲特1984年致股東的信）
以商業(yè)角度來看的投資肯定是首先著眼于企業(yè)的經(jīng)營效果——即企業(yè)的價(jià)值變化，而不是以市場情緒決定的價(jià)格的變化。以商業(yè)角度來看的投資其實(shí)就是關(guān)注企業(yè)內(nèi)在價(jià)值變化的投資，體現(xiàn)了格雷厄姆的“內(nèi)在價(jià)值”原則，當(dāng)然應(yīng)該是最佳的投資。這是巴菲特從老師格雷厄姆處學(xué)的第一招。
2.“市場先生”原則——巴菲特學(xué)的第二招
從企業(yè)經(jīng)營效果的內(nèi)在價(jià)值角度來考慮投資，當(dāng)然抓住了投資的本質(zhì)，但投資人都會(huì)同樣面臨著一個(gè)共同的問題，那就是股票價(jià)格時(shí)時(shí)刻刻在起起伏伏，波動(dòng)不已，有時(shí)甚至是大漲大落，為什么會(huì)出現(xiàn)股價(jià)漲跌的問題呢？巴菲特說：
“我的老師格雷厄姆40年前曾講過一個(gè)故事說明為何投資人會(huì)追逐股票價(jià)格的變化：一個(gè)老石油開發(fā)商蒙上帝寵召，在天堂的門口遇到了上帝耶穌，耶穌告訴他一個(gè)好消息跟一個(gè)壞消息，好消息是他有資格進(jìn)入天堂，但壞消息卻是天堂里已沒有位置可以容納額外的石油開發(fā)商了。老石油開發(fā)商想了一下，跟耶穌說只要讓他跟現(xiàn)有住戶講一句話就好，耶穌覺得沒什么大礙就答應(yīng)了。只見老石油開發(fā)商對內(nèi)大喊：‘地獄里發(fā)現(xiàn)石油了’，不一會(huì)兒，只見天堂的門打開，所有的石油開發(fā)商爭先恐后地往地獄奔去。耶穌大開眼界地對老開發(fā)商說：‘厲害！厲害！現(xiàn)在你可以進(jìn)天堂了’， 但只見老開發(fā)商頓了一下后，說道：‘不！我還是跟他們一起去地獄比較妥當(dāng)，傳言有可能是真的。’”（摘自巴菲特1985年致股東的信）
巴菲特在股東信中摘錄格雷厄姆講的石油開發(fā)商的故事，實(shí)際是在諷刺那些毫無主見，一窩蜂似地受情緒主導(dǎo)，別人賣出他搶出，別人買進(jìn)他搶進(jìn)的盲目跟風(fēng)似的“旅鼠式”投資人。
談到旅鼠，到底是個(gè)啥東西，為什么人們會(huì)把盲目跟風(fēng)的投資人和它聯(lián)系起來？原來這里面還有段故事。
據(jù)考證，旅鼠與我們熟悉的家鼠生活習(xí)性不同，屬倉鼠科，常年居住在北極，體形橢圓，四肢短小，比普通老鼠要小一些，外形可愛，繁殖力極強(qiáng)。在特定的年頭，它們的數(shù)量在短期內(nèi)會(huì)大增，就像是天兵天將，突然而至似的，因此愛斯基摩人稱其為“來自天空的動(dòng)物”，而斯堪的納維亞的農(nóng)民則直接稱之為“天鼠”。數(shù)量過多導(dǎo)致的食物缺乏將逼迫旅鼠種群快速遷徙。研究人員發(fā)現(xiàn)，這種小動(dòng)物能在一天內(nèi)遷徙10英里。當(dāng)旅鼠數(shù)量達(dá)到頂峰，環(huán)境無法提供足夠的食物時(shí)，為控制種群數(shù)量，它們就會(huì)自發(fā)地集體遷移，奔赴大海自殺，在遷移的過程中，其他的旅鼠看見后都會(huì)不自覺地陸續(xù)加入遷移隊(duì)伍，使得遷移的旅鼠規(guī)模越來越大，只有少數(shù)同類沒有從眾而留守當(dāng)?shù)兀瑩?dān)當(dāng)起傳宗接代的神圣任務(wù)。迪斯尼在1958年拍攝的紀(jì)錄片《白色荒野》中，就記錄了旅鼠成群結(jié)隊(duì)地遷徙、最終跳海自殺的場面，還配上了非常煽情的解說。這部奧斯卡獲獎(jiǎng)影片影響深遠(yuǎn)，使旅鼠不自覺地陸續(xù)加入遷移隊(duì)伍奔赴死亡之約的動(dòng)人傳說在西方家喻戶曉，所以后來西方國家習(xí)慣把那些在股票市場盲目跟風(fēng)的投資者說成是旅鼠型投資者。
巴菲特的這段話無非是在告誡我們，這樣的投資者不但在散戶中存在，即使在那些所謂的由高學(xué)歷專職人員組成的專業(yè)機(jī)構(gòu)也大量存在。正是他們的不理智行為的集合導(dǎo)致股價(jià)的大起大落。
應(yīng)如何看待股價(jià)漲跌的問題呢？巴菲特還在其老師格雷厄姆處學(xué)到更重要的，將股票市場的波動(dòng)當(dāng)作是一位情緒極不穩(wěn)定的“市場先生”每天給你的報(bào)價(jià)，這就是著名的“市場先生”理論：
“事實(shí)上，真正的投資人喜歡波動(dòng)都還來不及，本杰明·格雷厄姆在智能型投資人一書的第八章便有所解釋，他引用了市場先生理論，市場先生每天都會(huì)出現(xiàn)在你面前，只要你愿意都可以從他那里買進(jìn)或賣出你的投資，只要他老兄越沮喪，投資人擁有的機(jī)會(huì)也就越多，這是由于只要市場波動(dòng)的幅度越大，一些超低的價(jià)格就更有機(jī)會(huì)出現(xiàn)在一些好公司身上，很難想象這種低價(jià)的優(yōu)惠會(huì)被投資人視為對其有害，對于投資人來說，你完全可以無視于他的存在或是好好地利用這種愚蠢的行為。”（摘自巴菲特1993年致股東的信）
股價(jià)的起起落落雖然給那些心無主見，不明就里的投資者帶來困惑，但也給那些以企業(yè)內(nèi)在價(jià)值為依托，有著正確投資理念的巴氏投資者帶來更多贏利的機(jī)會(huì)——即利用“市場先生”的愚蠢贏利：
“以我個(gè)人的經(jīng)驗(yàn)來說，要能夠免除市場誘惑，最好的方法就是將格雷厄姆的市場先生理論銘記在心。”（摘自巴菲特1987年致股東的信）
很明顯，巴菲特沒有被世俗的偏見所蒙蔽，而是旗幟鮮明地亮出自己的獨(dú)特見解。巴菲特不否認(rèn)投資短期的成功與“市場先生”的投票情緒有關(guān)系，但他更為堅(jiān)信的是，投資的最終成功決定于所投資企業(yè)的經(jīng)營成果，如果我們平時(shí)將精力放在對企業(yè)經(jīng)營前景的研究上，只投資那些經(jīng)營有著很好前景的企業(yè)，必定取得最終的投資成功。
3.“安全邊際”原則——巴菲特學(xué)的第三招
對機(jī)構(gòu)和散戶的集體旅鼠行為所導(dǎo)致的股價(jià)大起大落，你是無法阻止的，這種情況將反復(fù)發(fā)生，但我們應(yīng)該如何應(yīng)對這種狀況呢？對此巴菲特在其老師格雷厄姆處學(xué)到的經(jīng)驗(yàn)是：
“我們具有的優(yōu)勢是態(tài)度，我們從格雷厄姆那里學(xué)到成功投資的關(guān)鍵是：買進(jìn)好公司股票的時(shí)機(jī)是在其股價(jià)相對于其代表的實(shí)際價(jià)值被低估的時(shí)候。”（摘自巴菲特1985年致股東的信）
巴菲特學(xué)到的經(jīng)驗(yàn)是正好利用旅鼠型投資者所導(dǎo)致的股價(jià)大起大落機(jī)會(huì)在股價(jià)相對于代表的實(shí)際價(jià)值被低估的時(shí)候買進(jìn)好公司的股票，將本來將要發(fā)生的壞事變成了有利于自己的好事，這就是巴菲特的與眾不同之處。
“市場先生”的愚蠢所造成的股票不可思議的低價(jià)格恰恰是理性投資者買入的機(jī)會(huì)，與此相仿，不可思議的高價(jià)格也正好是理性投資者賣出的機(jī)會(huì)，這種機(jī)會(huì)正是巴菲特在老師格雷厄姆處學(xué)的第三個(gè)絕招——“安全邊際”：
“在格雷厄姆《智能型投資人》的最后一章中，很強(qiáng)烈地駁斥了有巨大風(fēng)險(xiǎn)的匕首理論，如果要將穩(wěn)健的投資濃縮成四字箴言，那就是安全邊際，自那時(shí)的42年后，我仍深深相信這四個(gè)字，沒能注意到這個(gè)簡單原則的投資人在1990年開始就會(huì)慢慢嘗到損失的痛苦。”（摘自巴菲特1990年致股東的信）
由此看來，巴菲特老師格雷厄姆把由“市場先生”情緒波動(dòng)所形成的低價(jià)格當(dāng)成了買入機(jī)會(huì)的“安全邊際”，是真正高明的思維。
巴菲特吸收了老師格雷厄姆這個(gè)高明的思維，并把它用于投資實(shí)踐中：
“對于坊間一般投資人與商業(yè)人士相當(dāng)迷信的政治與經(jīng)濟(jì)的預(yù)測，我們?nèi)詫⒈３忠暥灰姷膽B(tài)度，30年來，沒有人能夠正確地預(yù)測到越戰(zhàn)會(huì)持續(xù)擴(kuò)大、工資與價(jià)格管制、兩次的石油危機(jī)、總統(tǒng)的辭職下臺以及蘇聯(lián)的解體、道瓊斯指數(shù)在一天之內(nèi)大跌508點(diǎn)或者是國庫券利率在2.8%與17.4%之間的巨幅波動(dòng)。不過令人驚訝的是，這些曾經(jīng)轟動(dòng)一時(shí)的重大事件卻從未讓本杰明·格雷厄姆的投資哲學(xué)造成絲毫的損傷，也從沒有讓以合理的價(jià)格買進(jìn)優(yōu)良的企業(yè)股票看起來有任何的不妥，想象一下，若是我們因?yàn)檫@些莫名的恐懼而延遲或改變我們運(yùn)用資金的態(tài)度，將會(huì)使我們付出多少的代價(jià)，事實(shí)上，我們通常都是利用某些歷史事件發(fā)生，悲觀氣氛到達(dá)頂點(diǎn)時(shí)，找到最好的進(jìn)場機(jī)會(huì)，恐懼雖然是市場盲從者的敵人，但卻是價(jià)值投資者的好朋友。”（摘自巴菲特1994年致股東的信）
顯而易見，巴菲特并未否定那些投資專業(yè)機(jī)構(gòu)的各種預(yù)測，而是憑借外部環(huán)境極端糟糕因素所造成的恐懼低價(jià)格時(shí)機(jī)變成了自己最好的安全邊際買入機(jī)會(huì)。由此可見，巴菲特確實(shí)得到了老師格雷厄姆高明思維的真?zhèn)鳌?/span>
那么，巴菲特在吸收了老師格雷厄姆的思想精華后便滿足了嗎？沒有。
巴菲特還說過：“如果我只學(xué)習(xí)格雷厄姆一個(gè)人的思想，就不會(huì)像今天這么富有。”說明單一的投資思想取得不了好成績，兼收其他價(jià)值投資大師的智慧和經(jīng)驗(yàn)對投資成功來說將非常重要。
上面這段話里巴菲特還提到了“以合理的價(jià)格買進(jìn)優(yōu)良企業(yè)”的問題。而讓巴菲特從“優(yōu)良企業(yè)”的角度考慮投資，則是另一位投資大師，也是巴菲特的第二位重要老師費(fèi)雪的功勞。
（二）費(fèi)雪大師對沃倫 巴菲特的影響
費(fèi)雪1907年生于舊金山，畢業(yè)于斯坦福大學(xué)工商管理學(xué)院，曾在舊金山巴黎國民銀行任分析家，1931年開辦投資顧問公司。其流傳的主要著作有《普通股和不普通的利潤》，以及《怎樣選擇成長股》。他的投資理念是重視對企業(yè)成長特質(zhì)的了解和掌握。認(rèn)為可以通過下列方式獲得超額利潤：（1）對獲利能力在平均潛力以上的優(yōu)質(zhì)成長公司投資；（2）和最有能力的管理者合作。
巴菲特在讀了費(fèi)雪《普通股和不普通的利潤》一書后，大受啟發(fā)，直接找到費(fèi)雪。巴菲特回憶說：
“當(dāng)我見到他（費(fèi)雪）時(shí)，他本人和他的思想都給我留下了深刻的印象。費(fèi)雪很像格雷厄姆，沒有一點(diǎn)架子，優(yōu)雅大度，是一個(gè)非凡的人物。”（摘自1987年巴菲特演講錄）
與格雷厄姆不同，費(fèi)雪強(qiáng)調(diào)投資具備經(jīng)營特色和增長潛力的“真正杰出的公司”。費(fèi)雪在他的《怎樣選擇成長股》中寫道：
“找到真正杰出的公司，抱牢它們的股票，度過市場的波動(dòng)起伏，不為所動(dòng)，也遠(yuǎn)遠(yuǎn)比買低賣高的做法賺得多。”（摘自費(fèi)雪《怎樣選擇成長股》）
由此可見，費(fèi)雪的投資策略恰好彌補(bǔ)了格雷厄姆較少考慮公司業(yè)績的不足。
巴菲特評價(jià)費(fèi)雪的地方在1979年的股東信中有詳細(xì)描述：
“費(fèi)雪，一位令人尊敬的投資專家與作者，曾比喻一家公司吸引股東的方式，就好比餐廳招攬客戶的方法一樣，餐廳可標(biāo)榜其特色，如便利的快餐店、優(yōu)雅的西餐廳或特別的東方食物等，以吸引同一愛好的客戶群，若服務(wù)好、菜色佳、價(jià)錢公道，相信客戶會(huì)一再上門。然而餐廳卻不能時(shí)常變換其所強(qiáng)調(diào)的特色，一會(huì)兒是法國美食、一會(huì)兒又是外帶比薩，最后反而可能導(dǎo)致顧客的憤怒與失望。同樣的，一家公司亦不可能同時(shí)迎合所有投資大眾的口味，有的要高股利報(bào)酬、有的要長期資本成長，有的又要短期股價(jià)爆炸性成長。”（摘自巴菲特1979年致股東的信）
巴菲特所介紹的費(fèi)雪主張企業(yè)要有自己與眾不同的經(jīng)營特色，就像餐館要有自己的菜品特色一樣。其實(shí)，在經(jīng)營企業(yè)的問題上，特色就是特長，人無我有，正是一個(gè)企業(yè)的差異化優(yōu)勢所在，也正是巴菲特所推崇的：
“所以我們對于一些公司總是希望自家公司的股票保持高周轉(zhuǎn)率感到疑惑不解，感覺這些公司好像希望原有的股東趕快厭倦而琵琶別抱、另結(jié)新歡，以使新股東能夠抱著新希望、新幻想趕快加入。相反的，我們希望原有股東一直喜歡我們的服務(wù)、我們的菜單，而且常常來光顧，我們很難找到比原有股東更好的新股東來加入我們的行列，因此我們期待公司的股份保持極低的周轉(zhuǎn)率，這表示我們的股東了解并認(rèn)同公司經(jīng)營的方向與期待的未來。”（摘自巴菲特1979年致股東的信）
顯然這段描述的是巴菲特如何吸收費(fèi)雪的思想形成自己有特色的經(jīng)營模式以吸引有認(rèn)同感股東的事情。其中提到的企業(yè)特色經(jīng)營問題非常重要，有特色才有專長，有專長方有競爭力，這是相互聯(lián)系，互為因果的。
（三）巴菲特對兩者的取長補(bǔ)短
格雷厄姆和費(fèi)雪兩人的投資思想重點(diǎn)顯然是不同的。對兩者思想研究較深的學(xué)者指出，格雷厄姆應(yīng)屬投資“數(shù)量”分析家，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)了那些可以在財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上衡量的因素：固定資產(chǎn)、當(dāng)前利潤以及紅利等。格雷厄姆的研究范圍可能限于公司披露的資料和年度報(bào)告，而且沒有提到去拜訪公司顧客、競爭者或經(jīng)理人員而掌握實(shí)際情況。他的興趣更多在于能夠形成易被普通投資者所接受的便宜狀況下的安全投資獲利方法。為了減小風(fēng)險(xiǎn)，格雷厄姆提倡資產(chǎn)多元化組合投資。
而費(fèi)雪的投資方法可視為格雷厄姆的反面對照鏡。費(fèi)雪屬投資“質(zhì)量”分析家，重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)他認(rèn)為可以增加公司內(nèi)在價(jià)值的因素：企業(yè)的經(jīng)營要素，發(fā)展前景及管理能力。相對于格雷厄姆過多的對便宜股票感興趣，費(fèi)雪更感興趣于那些有能力增加企業(yè)長期競爭力和內(nèi)在價(jià)值的股票。費(fèi)雪強(qiáng)調(diào)對企業(yè)經(jīng)營行為的調(diào)查研究，并偏向于投資集中而不是多元化。
格雷厄姆對巴菲特的最大貢獻(xiàn)是有關(guān)投資的思考基準(zhǔn)——安全邊際，并且?guī)椭头铺貙W(xué)會(huì)了控制情緒以便從市場波動(dòng)中獲利。費(fèi)雪則教給了巴菲特從實(shí)際調(diào)查中選擇優(yōu)質(zhì)成長企業(yè)的方法，使巴菲特能夠判別出優(yōu)質(zhì)的企業(yè)進(jìn)行長期投資。
而巴菲特的聰慧在于相信這兩種不同的教義“在投資世界里是并行的”。他的投資方法綜合了費(fèi)雪所堅(jiān)持的公司業(yè)務(wù)及管理的質(zhì)量方法和格雷厄姆所信奉的理解價(jià)格和價(jià)值的數(shù)量方法。
最終巴菲特將格雷厄姆與費(fèi)雪的投資策略進(jìn)行了完美的融合，最終形成了自己的投資策略：“85%的格雷厄姆和15%的費(fèi)雪”。
細(xì)述起來，巴菲特的投資策略分別吸收了格雷厄姆的內(nèi)在價(jià)值原則、“市場先生”原則、安全邊際原則，以及費(fèi)雪的競爭優(yōu)勢原則、集中投資原則和長期持有原則，這些原則構(gòu)成了巴菲特價(jià)值投資策略的核心。
當(dāng)然，在巴菲特的投資道路上，他走得并不一帆風(fēng)順，其間也遇到了一些波折，尤其是在20世紀(jì)80年代中期以前，“雪茄煙蒂型投資”曾給“股神”帶來了極大的損失。了解“股神”前期所犯的錯(cuò)誤，可以使我們了解一個(gè)真實(shí)的巴菲特，也有利于我們避免重蹈覆轍，趨于完美。