新三版新交易制度成效顯著 增設(shè)摘牌回購(gòu)?fù)ǖ酪隣?zhēng)議
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新三版新交易制度成效顯著 增設(shè)摘牌回購(gòu)?fù)ǖ酪隣?zhēng)議
新三板新交易制度自年初上線以來(lái)，在減少誤操作、提升股價(jià)公允性等方面成效顯著，市場(chǎng)上1分錢(qián)股、烏龍指股銷(xiāo)聲匿跡，中介股、老千股等市值管理股股價(jià)大多回歸真實(shí)水平。
不過(guò)，也有多位業(yè)內(nèi)人士表示，不連續(xù)的集合競(jìng)價(jià)交易方式在流動(dòng)性困境一直未得到改善的新三板上也存在一些不足。
五大成效符合預(yù)期
新交易制度取消盤(pán)中協(xié)議轉(zhuǎn)讓，采用的是盤(pán)中以做市和集合競(jìng)價(jià)為主、盤(pán)后協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式。其中，基礎(chǔ)層企業(yè)只在每天收盤(pán)時(shí)進(jìn)行一次集合競(jìng)價(jià)，創(chuàng)新層企業(yè)則可在交易時(shí)間內(nèi)每小時(shí)進(jìn)行一次撮合交易。
南山投資創(chuàng)始合伙人周運(yùn)南告訴證券時(shí)報(bào)記者，新交易制度改革落地近4個(gè)月，有五個(gè)方面的積極影響：一是集合競(jìng)價(jià)推出后，新三板二級(jí)市場(chǎng)交易逐漸回歸“公開(kāi)、公平、公正”的三公本源；二是盤(pán)中采取集合競(jìng)價(jià)和做市轉(zhuǎn)讓的方式，促進(jìn)了二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格回歸公允性；三是尾盤(pán)15分鐘均價(jià)作為收盤(pán)價(jià)的新規(guī)，使市場(chǎng)股價(jià)操縱成本更高更難；四是原協(xié)議轉(zhuǎn)讓中的中介股、老千股等市值維持股的價(jià)格迅速回歸真實(shí)水平，保護(hù)了更多對(duì)交易不熟悉的投資者；五是盤(pán)后協(xié)議轉(zhuǎn)讓的推出，有效解決了做市交易中無(wú)法進(jìn)行大宗交易的致命弱點(diǎn)，減少原協(xié)議轉(zhuǎn)讓中“手拉手”交易產(chǎn)生的烏龍。
這五大方面的影響，在新交易制度推出之時(shí)已有多位市場(chǎng)人士陸續(xù)作出判斷，并在推出后100多天的時(shí)間里得到市場(chǎng)的檢驗(yàn)。聯(lián)訊證券新三板負(fù)責(zé)人彭海也認(rèn)為，集合競(jìng)價(jià)制度在提高市場(chǎng)交易效率、防止控制市場(chǎng)價(jià)格行為、提高市場(chǎng)公開(kāi)公平性等方面已達(dá)到預(yù)期效果。
市場(chǎng)事實(shí)證明，近4個(gè)月來(lái)，盤(pán)后協(xié)議轉(zhuǎn)讓挑起了大梁，日均成交額占市場(chǎng)總成交的比例超過(guò)六成，解決了做市股對(duì)大宗交易的需求問(wèn)題。另外，競(jìng)價(jià)股的股價(jià)一般在有交易的第一個(gè)轉(zhuǎn)讓日出現(xiàn)巨大波動(dòng)，此后會(huì)迅速回歸正常水平，比如此前疑似通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓推高股價(jià)的鵬海制藥，在集合競(jìng)價(jià)推出后的第一天，股價(jià)暴跌九成，回歸至股價(jià)暴漲之前的水平，之后，在年報(bào)發(fā)布前幾天股價(jià)出現(xiàn)過(guò)上漲，其余時(shí)間股價(jià)基本維持在5、6元附近。類(lèi)似的典型股票還有“紅樹(shù)林股”大華新材、“過(guò)山車(chē)股”ST都市，以及多只近期復(fù)牌的長(zhǎng)期停牌股等等。
周運(yùn)南告訴記者，集合競(jìng)價(jià)能“降住”眾多股價(jià)異常股，根本原因在于，相比之前可以進(jìn)行指定交易的協(xié)議轉(zhuǎn)讓，集合競(jìng)價(jià)以非指定交易的模式，推高了市場(chǎng)操縱股價(jià)的成本。不過(guò)，道高一尺魔高一丈，他也表示，新交易制度推出后，市場(chǎng)上也可能存在手拉手交易的情況，“這取決于兩種前提，一種是該股外部流通盤(pán)極少或可控，另一種是交易雙方對(duì)交易技巧極為熟悉，通過(guò)偷襲達(dá)到操縱股價(jià)的目的。”
兩大不足待解
當(dāng)然，新交易制度也存在一些不足，并在這幾個(gè)月的實(shí)踐中逐漸暴露。周運(yùn)南總結(jié)道，創(chuàng)新層股票全天集合競(jìng)價(jià)交易5次，基礎(chǔ)層只有一次，在交易連續(xù)性上明顯存在不足，這是其一。其二，在流動(dòng)性困境面前，這種集合競(jìng)價(jià)在一定程度上影響到了市場(chǎng)交易的活躍度、投資者的交易欲望以及成交的可能性。
其實(shí)，這兩大不足存在一定的因果關(guān)系，根本原因在于集合競(jìng)價(jià)制度的“不連續(xù)性”。不連續(xù)集合競(jìng)價(jià)制度，會(huì)加重新三板流動(dòng)性困局？市場(chǎng)數(shù)據(jù)也反映這一點(diǎn)：新三板日均股票成交量，在新制度開(kāi)始實(shí)施之前曾出現(xiàn)過(guò)峰值，正式實(shí)施之后明顯下降，盡管3月下旬以來(lái)，包括九鼎集團(tuán)等多只長(zhǎng)期停牌股陸續(xù)復(fù)牌，但市場(chǎng)總成交量還是不如峰值之前。當(dāng)然，這是眾多因素影響的結(jié)果，比如摘牌企業(yè)數(shù)量激增、市場(chǎng)持續(xù)下行等等，也可能部分是來(lái)自新交易制度的影響。
一位有3年新三板股票交易經(jīng)驗(yàn)的黃姓個(gè)人投資者也對(duì)記者表示，新交易制度下的股票價(jià)格相比之前更真實(shí)，但一定程度上犧牲了流動(dòng)性，建議改成連續(xù)競(jìng)價(jià)交易。不過(guò)，他強(qiáng)調(diào)，“在沒(méi)有更多投資者參與的情況下，什么樣的交易制度都沒(méi)辦法改變現(xiàn)狀，改進(jìn)的途徑有很多，比如從創(chuàng)新層開(kāi)始放開(kāi)私募做市、降投資者門(mén)檻、放開(kāi)發(fā)行人數(shù)、明確稅收等等”。
東北證券研究總監(jiān)付立春則認(rèn)為，新交易制度和市場(chǎng)流動(dòng)性之間并沒(méi)有直接或必然的聯(lián)系，“現(xiàn)在市場(chǎng)上沒(méi)有增量資金和新類(lèi)型投資者進(jìn)來(lái)，反倒是有些到期的基金需要退出，不過(guò)現(xiàn)在退出可能很難，一部分原因是不能連續(xù)交易了，有點(diǎn)入不敷出的感覺(jué)。”
付立春表示，新三板現(xiàn)在制度升級(jí)面臨著比較大的挑戰(zhàn)和障礙，其中一個(gè)原因是，新三板戰(zhàn)略定位不清晰，導(dǎo)致其升級(jí)過(guò)程比較緩慢，整體低于市場(chǎng)預(yù)期，這是由市場(chǎng)政策發(fā)展的不連續(xù)性導(dǎo)致的，最終導(dǎo)致了不少企業(yè)和投資者、中介等參與者面臨較大的壓力，整體參與熱情在降低，參與資金沒(méi)有增加，參與度又不夠，形成了不好的循環(huán)，并且這種循環(huán)還在持續(xù)，各方面因素疊加，導(dǎo)致了市場(chǎng)整體下行。
是否增設(shè)摘牌回購(gòu)?fù)ǖ溃?/strong>
新交易制度中，為采取做市轉(zhuǎn)讓的股票增設(shè)了盤(pán)后協(xié)議轉(zhuǎn)讓通道，這是為了滿足做市商退出、基金減持、股東間進(jìn)行大額股份轉(zhuǎn)讓等大宗交易需求。可以說(shuō)，新三板這個(gè)新興市場(chǎng)在“摸著石頭過(guò)河”的路上，存在不少因市場(chǎng)矛盾或需求倒逼著制度改革的情況。
今年以來(lái)，新三板摘牌企業(yè)數(shù)量激增，市場(chǎng)預(yù)計(jì)今年摘牌數(shù)量或?qū)⒊磺Ъ摇６鴶M摘牌企業(yè)面臨的最大問(wèn)題，就是異議股東的股份回購(gòu)訴求。上述黃姓投資者對(duì)記者表示，他現(xiàn)在最擔(dān)心的是，摘牌潮下中小股東的利益無(wú)法得到保證，一方面是掛牌公司的摘牌決定權(quán)在大股東身上，另一方面是大股東的股份回購(gòu)承諾沒(méi)有在摘牌前履行，沒(méi)有保障。他認(rèn)為“應(yīng)該先回購(gòu)后摘牌”。
擬摘牌公司的大股東進(jìn)行股份回購(gòu)，這在以前，協(xié)議股股東可以通過(guò)盤(pán)中協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式進(jìn)行指定成交，但在新交易制度下沒(méi)辦法完成，除非是異議股東持有公司的流通股足夠多，滿足大宗交易的標(biāo)準(zhǔn)而進(jìn)行盤(pán)后協(xié)議轉(zhuǎn)讓。因此，上述黃姓個(gè)人投資者建議新三板增設(shè)擬摘牌公司大股東的回購(gòu)?fù)ǖ溃蠊驹谡魄巴瓿晒煞莼刭?gòu)。
無(wú)獨(dú)有偶，一位姓陳的個(gè)人投資者也曾向記者表達(dá)了同樣的想法。那么，到底這種提議的合理性及可行性如何？周運(yùn)南及彭海、付立春均持否定觀點(diǎn)。
同樣是個(gè)人投資者，周運(yùn)南認(rèn)為沒(méi)必要專門(mén)增設(shè)摘牌回購(gòu)?fù)ǖ溃碛墒墙灰字贫让嫦虻氖谴蟊姸莻�(gè)體，“作為二級(jí)市場(chǎng)投資者個(gè)體，我也希望有這種通道，但新三板中還有更多的市場(chǎng)主體。”但他認(rèn)為這是一個(gè)復(fù)雜的工程，需要考慮到市場(chǎng)主體的方方面面，可行性不高：一方面，異議股東所持有的擬摘牌公司股份里面，可能存在限售股，這部分股份沒(méi)辦法通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)交易完成；另一方面，股轉(zhuǎn)公司規(guī)定大股東（持股超過(guò)5%）增減持公司股票必須進(jìn)行披露，所以擬摘牌公司一般不會(huì)同意；還有一點(diǎn)，大部分?jǐn)M摘牌公司都處于停牌狀態(tài)，大股東要通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行回購(gòu)就必須先復(fù)牌，這時(shí)無(wú)法保證其他投資者不會(huì)趁機(jī)進(jìn)行交易。
付立春認(rèn)為單獨(dú)開(kāi)辟通道的必要性并不大，因?yàn)榛刭?gòu)條款是異議股東和大股東之間的協(xié)議，回購(gòu)是類(lèi)似老股轉(zhuǎn)讓的行為，跟公開(kāi)的轉(zhuǎn)讓發(fā)售概念不太一樣，另外，不同的異議股東跟擬摘牌公司大股東簽署的協(xié)議不一樣，很難統(tǒng)一在市場(chǎng)上進(jìn)行交易，再者，如果真要在市場(chǎng)上個(gè)進(jìn)行回購(gòu)，那么盤(pán)后協(xié)議轉(zhuǎn)讓的部分功能也能基本滿足需求。彭海也認(rèn)為沒(méi)必要，理由是，如果雙方談好了回購(gòu)條款，可以直接過(guò)戶交易，不需要在二級(jí)市場(chǎng)上進(jìn)行交易。
雖有多位業(yè)內(nèi)人士表示無(wú)需特意增設(shè)通道，但作為個(gè)人投資者，其擔(dān)心也不無(wú)道理。4月底，就曾有投資者對(duì)記者表示，“已摘牌的湘村股份一直說(shuō)要找人接異議股東的股份，但到現(xiàn)在還沒(méi)有下文。”據(jù)了解，這位投資者沒(méi)有和湘村股份簽協(xié)議，只是按照公司的要求提供回購(gòu)申請(qǐng)，公司當(dāng)時(shí)也沒(méi)有承諾何時(shí)進(jìn)行回購(gòu)，只是計(jì)劃春節(jié)前進(jìn)行。“我們?nèi)豪镞�有人給股轉(zhuǎn)公司打電話了”。如此看來(lái)，著急的不止他一人。
周運(yùn)南則對(duì)記者表示，“只要公司董事會(huì)公告擬摘牌，我都會(huì)盡量在可交易期間退出。”這或許不失為一種保護(hù)自己權(quán)益的方法。
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