股東內(nèi)在價(jià)值是衡量投資價(jià)值的最重要尺度
admin
“但如今我們的內(nèi)在價(jià)值早已大幅超越賬面價(jià)值，主要的原因有兩點(diǎn)：（1）標(biāo)準(zhǔn)會(huì)計(jì)原則要求我們保險(xiǎn)子公司所持有的股票以市價(jià)記錄于賬面上，但其他公司部分卻以成本與市價(jià)孰低法計(jì)算，到1983年底為止，后者的市價(jià)超過(guò)賬面價(jià)值有稅前7千萬(wàn)美元或稅后5千萬(wàn)美元之多，超過(guò)的部分屬于內(nèi)在價(jià)值的一部分，但不包含在計(jì)算賬面價(jià)值之內(nèi)。（2）更重要的是，我們所擁有的幾家企業(yè)具有龐大的經(jīng)濟(jì)商譽(yù)（事實(shí)上是包含在內(nèi)在價(jià)值之內(nèi)的）且遠(yuǎn)大于記載在賬上的商譽(yù)。”（摘自巴菲特1983年致股東的信）
自然地，如果以內(nèi)在價(jià)值——未來(lái)能夠產(chǎn)生的利潤(rùn)來(lái)衡量企業(yè)的投資價(jià)值，反而會(huì)把看不見(jiàn)、摸不著的商譽(yù)價(jià)值看得很重：
“商譽(yù)不管是經(jīng)濟(jì)上或是會(huì)計(jì)上的，是一項(xiàng)神秘的課題，實(shí)在需要比現(xiàn)在所報(bào)告還要更多的時(shí)間解釋?zhuān)緢?bào)告書(shū)的附錄有關(guān)商譽(yù)及其攤銷(xiāo)、規(guī)定與現(xiàn)實(shí)，將解釋為何經(jīng)濟(jì)上與會(huì)計(jì)上的商譽(yù)事實(shí)上通常是大不相同。雖然不用了解商譽(yù)及其攤銷(xiāo)，你一樣可以過(guò)得很好，但對(duì)于研究投資的學(xué)生或經(jīng)理人也好，卻有必要了解其間些微的不同，我現(xiàn)在的想法與35年前課堂所教要重視實(shí)質(zhì)的資產(chǎn)并規(guī)避那些主要倚靠經(jīng)濟(jì)商譽(yù)的公司的做法已有明顯的轉(zhuǎn)變，當(dāng)初的偏見(jiàn)雖然使我投入較少但也犯了許多投資上的疏乎。”（摘自巴菲特1983年致股東的信）
商譽(yù)應(yīng)該理解為企業(yè)的一種贏利能力，當(dāng)然就是內(nèi)在價(jià)值的一部分。從巴菲特的這段話可知，巴菲特上學(xué)時(shí)課堂所教的是重視賬面資產(chǎn)的價(jià)值，而對(duì)商譽(yù)價(jià)值并不重視，但巴菲特在投資實(shí)踐中的領(lǐng)悟能力很強(qiáng)，及時(shí)糾正了當(dāng)初的偏見(jiàn)：
“凱恩斯發(fā)現(xiàn)問(wèn)題所在，困難的地方不在于要有新觀念，而是如何擺脫舊有的窠臼，我的反應(yīng)比較慢，一方面是由于教我的老師一直以來(lái)皆讓我受益良多，但從商的經(jīng)歷，直接或間接地讓我對(duì)擁有商譽(yù)而僅須運(yùn)用少量實(shí)質(zhì)資產(chǎn)的公司大有好感。我建議那些對(duì)會(huì)計(jì)專(zhuān)有名詞不會(huì)覺(jué)得感冒且對(duì)商譽(yù)的經(jīng)濟(jì)價(jià)值有興趣的人讀讀附錄，而不論你看不看附錄，查理跟我一致認(rèn)為波克希爾擁有比賬面價(jià)值更高經(jīng)濟(jì)價(jià)值的商譽(yù)。”（摘自巴菲特1983年致股東的信）
所以，巴菲特既接受來(lái)自老師的教益，又能夠在實(shí)踐中檢驗(yàn)和修正，效法而不拘泥，并敢于超越，以自己的實(shí)踐結(jié)論為準(zhǔn)，所謂“青出于藍(lán)而勝于藍(lán)”，巴菲特是在不斷的更新觀念中取得越來(lái)越大的投資成就的，主要以企業(yè)內(nèi)在的實(shí)質(zhì)價(jià)值來(lái)衡量投資價(jià)值：
“真正重要的當(dāng)然是企業(yè)每股實(shí)質(zhì)內(nèi)在價(jià)值，而非賬面價(jià)值的增加，在許多情況下一家公司的賬面價(jià)值與其實(shí)質(zhì)內(nèi)在價(jià)值一點(diǎn)關(guān)系都沒(méi)有，舉例來(lái)說(shuō)，LTV與鮑德溫聯(lián)合公司就在宣布破產(chǎn)之前的會(huì)計(jì)師簽證的年度報(bào)告還顯示，賬面各有凈值6億與4億美元，但是另一個(gè)公司Belridge石油在1979年以36億美元高價(jià)賣(mài)給殼牌石油之時(shí)，賬面凈值卻不到2億。”（摘自巴菲特1987年致股東的信）
巴菲特以正反兩方面的實(shí)例來(lái)告誡股東們，不要被企業(yè)現(xiàn)有的賬面價(jià)值數(shù)字所蒙蔽，而要注重企業(yè)未來(lái)的贏利能力——實(shí)質(zhì)內(nèi)在價(jià)值。具有高贏利能力的Belridge石油公司可以以不到2億美元的賬面凈資產(chǎn)值賣(mài)出36億美元的高價(jià)，同樣的反面道理，不具備贏利能力將要破產(chǎn)的LTV與鮑德溫聯(lián)合公司盡管賬面各有凈值6億與4億美元的高額數(shù)字，但已經(jīng)不值幾個(gè)錢(qián)了。