巴菲特投資的公司股票著重點——“股東價值”
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通俗地講，投資的本質(zhì)是拿作為本錢的資本以投資企業(yè)為媒介去贏取經(jīng)濟回報的過程，這個過程的關(guān)鍵是從股東的角度看企業(yè)的價值——也就是股東價值。
1.真正重要的是股東價值
在A股市場1500多家上市公司中，我們不可能都投資，總希望挑選出幾家給我們能夠帶來最大回報價值的公司。巴菲特告誡我們真正重要的價值是：
“我們從不用單純的規(guī)模增長來衡量公司的績效，而是以每股價值的成長來衡量。然而真正重要的還是股東的實質(zhì)內(nèi)在價值——這個數(shù)字代表組合我們企業(yè)集團所有子公司合理的價值，根據(jù)精準的遠見，這個數(shù)字可由企業(yè)未來預計的現(xiàn)金流量（包含流進與流出），并以現(xiàn)行的利率予以折現(xiàn)，不管是馬鞭的制造公司或是通訊電話的從業(yè)者都可以在同等的地位上，據(jù)以評估其經(jīng)濟價值。”（摘自巴菲特1989年致股東的信）
無論是什么類型的公司，判斷其經(jīng)濟價值時都是以其未來經(jīng)營活動所能產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值來衡量的股東實質(zhì)內(nèi)在價值——簡稱股東價值。
2.股東價值的含義
這里巴菲特明確提出衡量企業(yè)價值成長的標準不是規(guī)模增長，而最重要的是使公司的股東實質(zhì)（內(nèi)在）價值得到成長：
“我們將股東價值定義為一家企業(yè)在其生涯中所能產(chǎn)生現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值，任何人在計算股東價值都必須特別注意未來現(xiàn)金流量的修正與利率的變動都會影響到最后計算出來的結(jié)果，雖然模糊難辨，但股東價值卻是最重要的，也是唯一能夠作為評估投資標的與企業(yè)的合理方法。”（摘自巴菲特1994年致股東的信）
請仔細體會股東價值的概念和內(nèi)涵，當然也可翻譯成內(nèi)在價值，這是真正從股東的角度來理解的企業(yè)價值。因為作為投資者的我們，追求的是回報，企業(yè)未來的現(xiàn)金流——構(gòu)成股東價值的基礎，才有可能給投資者帶來回報。
有人說一個股票跌破了凈資產(chǎn)便凸顯了投資價值，這話不完全對，如果這個跌破了凈資產(chǎn)的股票未來帶不來正的現(xiàn)金流，它就沒有股東投資價值，只能說明它現(xiàn)在股價跌破了凈資產(chǎn)（投入成本）。賠本的買賣當然要蝕本錢，2009年2月份的美國通用汽車公司還在虧損，股價遠遠低于凈資產(chǎn)，但因為前景不明朗，還是沒有投資價值。
3.巴菲特最注重股東價值
通讀股東信，巴菲特最注重的就是股東實質(zhì)價值，對其他類型的價值說法基本不在意：
“我們寧愿要蓋可保險（GEICO）的企業(yè)股東價值增加X倍而股價下跌，也不要公司股東價值減半而股價高漲，以GEICO這個例子，乃至于我們所 有的投資，我們看的是公司本質(zhì)的表現(xiàn)而非其股價的表現(xiàn)，如果我們對公司的看法正確，市場終將還它一個公道。”（摘自巴菲特1984年致股東的信）
你看，巴菲特把企業(yè)短期的股價表現(xiàn)都讓位于股東價值的增加，這種判斷投資價值的清晰頭腦和正確標準值得我們思考，企業(yè)股東價值的增加與否是根本，股價只是外在表現(xiàn)，并最終跟隨股東價值，我們應該把精力放在根本上還是放在外在表現(xiàn)上，相信有了巴菲特這段話的啟示，我們可以知道什么是正確的選擇了吧。
在1991年8月19日《商業(yè)周刊》發(fā)表的文章上，巴菲特表達了類似的觀點：
“對我來講，重要的是公司能提供股東什么，我不喜歡概念，我只對價值感興趣。”（摘自1991年巴菲特《商業(yè)周刊》文章）
在媒體采訪《巴菲特的23個投資秘訣》中，當被問到“哪些股票是最值得買入的”問題時，巴菲特的回答是：
“利潤和未來利潤的前景決定了股票的價值。我們喜歡那種資本投入能產(chǎn)生高收益并且很可能持續(xù)產(chǎn)生高收益的股票。我們買入可口可樂公司的股票時，它的市盈率大約是23倍。用我們的買入價和現(xiàn)在的收益比，市盈率只有5倍了。購買高利潤公司的股票實際上是對通貨膨脹的對沖。高利潤公司信用評級很高，但它對債務資本的需求卻相對較少。那些獲利能力較差的公司最需要資金，卻得不到足夠資金的支持。”
低債務、高收益的高利潤公司的利潤額及其利潤的贏利前景決定了股票的價值，這種價值是從股東回報的角度來說的。
4.以股東價值把握投資的大方向
股東價值意味著企業(yè)的贏利能力，但市場所反映的股價有時并不與企業(yè)盈利水平相一致，這時候投資者應該采取什么態(tài)度呢？
“從1991年到1993年，可口可樂與吉列刮胡刀每股獲利的增加幅度分別為38%與37%，但是同期股票市價的漲幅卻只有11%與6%，換句話說，兩公司的表現(xiàn)超越股票市場，主要原因還在于華爾街對于品牌有很深的疑慮，但是不管怎樣，真正重要的還是這些公司本身的獲利情況，如果他們經(jīng)營順利，波克希爾也就跟著水漲船高，雖然不是依照一步步穩(wěn)定的方式前進。”（摘自巴菲特1993年致股東的信）
這時候需要投資者堅信，雖然股價有時并不與企業(yè)贏利狀況成一一對應的關(guān)系，但企業(yè)的高贏利最后必定反映到股價上。巴菲特一直堅信這個原理，不在乎自己公司市場股價的波動，而只在乎自己公司的經(jīng)營凈值每年以20%以上的速度長期的復合增長：
“這是一個高難度的目標，不過也希望大家能夠繼續(xù)支持我們，在過去我們常常批評有些管理階層總是先把箭射出去后再畫上靶心，不管這箭射得有多歪，因此關(guān)于這點我們寧愿先標出靶心，然后再瞄準目標射箭。如果我們想要命中靶心，那么我們絕對需要有能以合理價格買到杰出公司與股份的市場，不過對我們來說，現(xiàn)在市場上的情況并不理想，當然這種情況隨時都有可能會改變，與此同時，我們也會盡量避免手上閑錢太多而去做那些浪費工夫的蠢事，若方向不對，再怎么努力沖刺也是白費力氣。”（摘自巴菲特1993年致股東的信）
所以，投資的大方向千萬不能有錯，大方向錯了，一切就要白搭。
內(nèi)在價值是真正的站在股東角度評估的企業(yè)價值，所以也可以稱為股東價值。盡管巴菲特不忽視企業(yè)其他價值的平衡，但最重視的還是它的股東價值。
每年的股東信里，巴菲特幾乎都要提到企業(yè)的股東價值問題，即使在2002年的股東信中談改選董事會的事務時，也念念不忘股東權(quán)益：
“截至目前，我們的董事會監(jiān)督的是一家以股東權(quán)益為主要導向的企業(yè)集團，并一直以股東手冊68～74頁所揭示的經(jīng)營原則（這也是我一向督促新進股東必讀的資料）持續(xù)運作中，而我們的目標也是找到同樣關(guān)心這類原則的新任董事。”（摘自巴菲特2002年致股東的信）
總之，巴菲特處處強調(diào)的是投資那些以股東權(quán)益為主要導向的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，并以企業(yè)所創(chuàng)造的股東價值作為衡量投資價值的最重要標準。
但我還要強調(diào)的是，股東價值的高資本回報率可以計算出來，變成客觀數(shù)字，而良好的企業(yè)優(yōu)質(zhì)商業(yè)屬性和商道邏輯以及由此而來的企業(yè)競爭力優(yōu)勢的判斷是主觀對客觀的認識，不能客觀數(shù)字化，而這種對企業(yè)競爭力優(yōu)勢的主觀判斷力恰恰是衡量投資者投資能力的關(guān)鍵所在。有因才有果，競爭力優(yōu)勢是因，高資本回報率的股東價值是果，兩者應前后反復驗證。